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投资理财

守财奴的复仇

Ryan Derousseau 2018年06月12日

美国牛市迄今已经持续九年,所谓的价值投资者在大多数时间里远逊于增长型股票投资者。接下来,股市风格可能最终向有利于寻求低估值股票的投资者的方向转化,本文告诉你原因所在。

亚马逊(Amazon)飞速增长的市场占有率早就成为了零售业的主旋律,人们几乎想不起来,以前是怎么回事。其他公司都要通过与这家网络巨头的关系来定义自己,无论是想抵抗它[比如沃尔玛公司(Walmart)进军电子商务],或者是要跟它联合[例如科尔士百货公司(Kohl's)为亚马逊提供场地,并且处理亚马逊网购收据],还是在它的打击下崩溃[比如玩具反斗城(Toys “R” Us)]。亚马逊的利润其实相当微薄,但这并不妨碍它受到股票投资者的青睐。过去五年,公司的股价翻了将近两番,而同期的标准普尔500零售指数(S&P 500 retail index)只不过涨了32%。

亚马逊的业绩增长何时会放缓?目前还没有明显的迹象。但是,它的股票的疯狂表现可能快要到头了,还有几家公司也有类似情况。

过去10年的经济环境鼓励投资者去寻找“增长型”股票。此类公司的营业收入和市场占有率有潜力大幅提升,掩盖了通常一般的盈利。如今,出于各种原因(更多地是出于短期的原因),很多投资者认为,投资潮流正在转变,有利于“价值型”股票。这类公司更加稳定,业绩不是特别靓丽,股票价格相对低估。这一潮流有可能为一些长期遭到忽略的公司带来巨大的投资收益。

近些年来,增长型股票完胜价值型股票,并且创造了历史。自从2008年开始,罗素3000增长指数(Russell 3000 growth index)的涨幅超过其价值指数70%以上,年均收益率为10.3%,价值型股票只有7%。据LPL Financial公司,这是公司追踪两类指数40多年来,增长型股票跑赢价值型股票最长的时期。

Andrew Colin Beck

经济大衰退(Great Recession)的进程以及后果有助于解释为什么两者的差距如此之大。美国经济已经复苏,但过程缓慢,GDP自从2006年以来每年的增长都低于3%。LPL Financial的首席投资策略师约翰·林奇解释说,当整体增长不明显时,“增长型股票就会有突出表现”。在年景不好、消费者钱包紧闭的时候,公司如果能够展现出营业收入的增长路径,投资者就愿意溢价买入。为了刺激经济增长,美联储(Federal Reserve)依赖于低利率,也刺激了这一现象:低利率让快速增长的公司更容易借到钱,从而进一步推动增长。与股票相比,债券的利息缺乏吸引力。

在这样的环境下,能够抢夺市场份额的龙头企业比以往更加容易吸引到投资者的关注。今年1月,美国银行(Bank of America)报告,在同一行业中,对一线企业和二三线企业的增长预期的差距比以往任何时候都大。这一差距反映在赢家通吃的股票市场上,就是自从2015年以来,Facebook、亚马逊、Netflix三家公司的平均年收益率达到了92%,而同期的标准普尔500增长指数(S&P 500 growth index)仅上涨了12%。

然而到了今天,美国经济体里的其他部分开始追赶龙头企业。据FactSet的数据,从2012年到2016年,标准普尔500指数(S&P 500)里的公司的平均季度盈利增长率为2.5%。2017年,情况有所变化,第四季度的增长率达到最高点,达14.8%。当企业整体盈利增长时,价值型股票通常会有更好的表现。

Nicolas Rapp

首先,业绩通常呈周期性的非必需消费品公司占到价值型股票的一大块,当消费者增加支出时,它们的利润和股价都会随之上涨。此外,美银美林(Bank of America Merrill Lynch)的美国股权投资策略主管萨维塔·苏布拉马尼安说,加息对增长型股票的伤害大于价值型股票。随着通货膨胀率与经济增长同步上升,价值型企业的利润更加稳定,大多数公司处于能够把成本转移给消费者的行业中,相比之下,增长型股票未来的潜在利润不够吸引人。

所有的这些因素加在一起,成就了价值型股票的表现时刻。今年1月,两年期国库券的收益自从2008年以来第一次超过了标准普尔500指数的股息。美联储预计今年加息三次,还将剥离经济大衰退以后添加到其资产负债表上的部分债券。苏布拉马尼安发现,自从1948年以来,在美联储缩表的6个时期,价值型股票收益中位数达37%,增长型股票只有27%。

对于投资者来说,在当前的环境下,选择性买入实力强但估值低的公司可能会带来巨大收益。确实,低估值股票之所以便宜,通常有其他原因,可能是内部或行业出了问题,压低了股价。有时候,公司遇到的麻烦能够让它在较长的时期内前景暗淡。比如通用电气(General Electric)在过去一年股价下跌51%,增长缓慢以及从前通用电气资本(GE Capital)带来错综复杂的债务使它的股票令投资者警惕。但是,价值投资要取得成功,就要超越短期的担心,判断公司的资产负债表是否健康,或者市场是否对其负面消息反应过度,又或者是公司能否得益于其他投资者没有看到的趋势。以下三只股票值得关注:

宝洁(Procter & Gamble)在去年和激进投资者纳尔森·佩尔茨争斗不断。经过数月的争斗,佩尔茨成功地获取了一个董事席位。这次对决更好地反映出了宝洁近来的难题,尤其是一些关键产品的市场占有率不断下滑。例如,宝洁的剃须刀业务[包括吉列(Gillette)在内]一直面临着来自于吸引千禧一代购买其产品的Dollar Shave Club和Harry's的低价竞争,全球市场占有率由2014年的70%下降到了今天的65%。专注于价值投资的美国世纪股权收益基金(American Century Equity Income Fund)的投资组合经理菲尔·戴维森说:“人们已经放弃这些产品了。”戴维森管理的资金达130亿美元。但是,宝洁的年销售收入达650亿美元,长期债务相对较低,使它能够灵活地投资新的产品线,并且通过并购恢复活力。宝洁在最近的盈利报告中称,在它最大的50类产品中,有27类产品的市场占有率保持不变或是增长,去年只有22类。投资者在等待公司企稳的同时还可以享受到3.5%的股息率。

这些年来受到重创的行业很少有超过能源行业的,油田服务提供商斯伦贝谢(Schlumberger)代表着这个行业的困境与机遇。2016年年初,原油价格低至每桶35美元,较两年前的历史新高下降了41%。伯恩斯坦公司(Bernstein)的一名分析师科林·戴维斯说,在油价深跌期间,斯伦贝谢提供在沉积间断层上的油田的钻探服务,换取这些油田未来的一部分石油产量。这一作法在当时“引起很大争议”,而且至今没有产生收益。公司从油价复苏中获益较慢,因为它在页岩钻探方面的力度较小,更多地依赖于成本更高的离岸生产。尽管如此,随着斯伦贝谢开始将人力重新部署在更为传统的业务线上,原油价格逐步反弹将提高公司的利润。菲尔·戴维森认为,只要油价的反弹时间够长,公司的前景将随着价格上涨而看好。如果现在将股票卖出获利,“我们买不回来了”。

去年12月,营业收入达1,850亿美元的药品和零售巨头CVS Health宣布,愿意出资690亿美元,收购保险公司安泰(Aetna),这是多方力量重塑医疗行业的一个迹象。这一收购将使CVS成为药物和医疗保健领域里的垂直整合企业,获取从保险到零售的销售收入,提高它的定价权。尽管如此,公司在2018年的预期市盈率只有10倍,相对于另外一家垂直整合的医疗保健提供商联合健康保险公司(UnitedHealthcare),仍然是大幅低估的。这反映出,投资者担心收购不能完成。Westwood Holdings Group的高级投资组合经理马修·洛克里奇认为,假如并购成功,绝对会成为“游戏改变者”,CVS的市盈率将会接近联合健康保险公司的21倍。即便并购不成,CVS仍然是一家估值便宜的企业,股息率接近3%。(财富中文网)

译者:穆淑

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